华福证券有限责任公司陈照林,高兴,来舒楠近期对贝泰妮（300957）进行研究并发布了研究报告《股权激励目标3年增速26%，营销驱动转向研发驱动》，本报告对贝泰妮给出买入评级，认为其目标价位为175.20元，当前股价为127.37元，预期上涨幅度为37.55%。

贝泰妮

事项：公司发布2022年报，实现营业收入50.1亿元，yoy+24.6%；归母净利润10.5亿元，yoy+21.8%。单Q4实现营收21.2亿元，yoy+10.9%，归母净利润5.3亿元，yoy+5.2%。同时发布股权激励草案。

(资料图片仅供参考)

线上全域布局抖音高增，线下紧抓红利拓展规模。22年线上/线下营收40.3/9.7亿元，yoy+22.1%/+37.0%，占比80.6%/19.4%；毛利率73.8%/81.4%，同比-0.52pct/-2.55pct。线上淘系稳健增长，抖音渠道高增，阿里/薇诺娜专柜/抖音/京东/唯品会营收20.6/4.6/4.3/3.6/3.0亿元，yoy增长13.1%/21.6%/86.2%/36.3%/1.6%，占比41.2%/9.3%/8.6%/7.1%/6.0%。线下经销代销营收9.6亿元，yoy+35.7%，预计OTC渠道拓展贡献主要增量。

主品牌营收49亿元，新品牌有望贡献多元增长。22年主品牌薇诺娜/薇诺娜baby营收48.85/1.01亿元，占比97.7%/2.0%，分列22年天猫双11美妆第6/婴童护肤第4。高端抗衰新品牌AOXMED入驻北京、西安专柜，与美丽田园达成战略合作。专业祛痘新品牌贝芙汀亮相，结合AI独创整合性精准治痘解决方案。

盈利能力稳健，由营销驱动转向研发驱动。22年毛利率75.2%，yoy-0.8pct；归母净利率21.0%，yoy-0.5pct；销售/管理/研发费用率40.8%/6.8%/5.1%，yoy-0.9pct/+0.7pct/+2.3pct。单Q4毛利率73.1%，yoy-2.0pct；归母净利率25.2%，yoy-1.4pct；销售/管理/研发费用率33.5%/6.6%/6.1%，yoy-3.3pct/+1.3pct/+3.7pct。22年新增专利53个至133个，其中新增发明专利12个至34个，以研发支撑长期竞争力。

股权激励绑定核心人才，彰显长期发展信心。拟授予635万股，对象包含董事周薇（0.47%），副总、CFO、董秘王龙（1.57%），副总、新任线上业务总负责人张梅（1.57%），295名核心管理及技术人员。业绩考核目标为以22年为基数23-25年营收和净利润均不低于28%/61.28%/100%，折算每年增速不低于28%/26%/24%，3年CAGR为26%。

盈利预测与投资建议：基于三八大促行业需求复苏较慢、公司研发费用率提升、股权激励费用摊销，我们下调23-24年营收、净利润预测，预计23-25年营收分别为65.2/84.6/108.0亿元（前次23-24分别为67/89亿元），归母净利润分别为13.5/17.2/21.7亿元（前次23-24分别为15/20亿元）。维持23年目标PE55倍，对应目标价175.20元，维持“买入”评级。

风险提示：新品/新品牌推广不及预期，销售费用侵蚀利润，竞争加剧。

数据中心根据近三年发布的研报数据计算，天风证券（601162）刘章明研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达95.79%，其预测2023年度归属净利润为盈利11.43亿，根据现价换算的预测PE为47.17。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有25家机构给出评级，买入评级19家，增持评级6家；过去90天内机构目标均价为171.93。根据近五年财报数据，估值分析工具显示，贝泰妮（300957）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力优秀，营收成长性良好。财务健康。该股好公司指标4.5星，好价格指标2.5星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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